如果美元确实失去了一些其主导地位的溢价，而全球收益正在向美国收益靠拢，且非美国的估值低于美国，这将为美国和非美国股票之间的长期均值回归提供良好的背景。 下面的两张图表显示了货币成分在全球投资中可能有多重要。尤其是在新兴市场，基于美元的EM指数（实线蓝色）在过去25年中大幅超越了本币指数（虚线）。以本币计算，MSCI EM指数的表现相当于2000年时的标准普尔500指数。 对于EAFE（非美国发达市场），这种货币差异要小得多。对我来说，这使得EAFE比EM更容易做出肯定的选择。无论如何，两张图表中的动量曲线都表明，期待已久的均值回归即将到来。

如果美联储被迫重返债券市场以压低名义利率和实际利率，美元可能会失去更多的霸权溢价。货币是不可持续财政政策的释放阀，正如日本几年前所发现的那样。现在美元也面临同样的情况，尽管美联储采取了鹰派政策立场，但其力量仍在持续减弱。

比特币的采用曲线持续增长，正如通过各种交易所交易产品（ETP）不断涌入的资本所证明的那样。 这些资金流是来自真正的信徒还是“动量租客”很难判断。 比特币图表显示出一个清晰的阶梯式新高过程，随后是整合，再然后是新高。因此，比特币继续遵循其钱包的幂律曲线，以及我基于几十年前互联网采用曲线的需求模型。我们正处于中间位置。

债券继续在狭窄的范围内波动，我很高兴地发现收益率还没有超过4.5%。超过4.5%就没有好事发生。期限溢价已从2020年-146个基点的金融压制极端回归到更合理的+83个基点。它是否会继续上升，可能不仅取决于通货膨胀，还取决于OBBB的债务组成。我们很快就会在季度再融资公告发布时了解到更多信息。

美联储保持利率不变，我认为这是正确的做法。如果中性利率是3.5-4.0%（通胀+100个基点），美联储应该只在回归从限制性到不那么限制性再到中性之前降息几次。考虑到通胀仍高于目标，失业率低于“充分就业”率（以前称为NAIRU），任何更多的降息都是不合理的。泰勒规则表明，美联储应该略高于中性利率，而这正是它目前的状况。

OBBB的财政刺激（更不用说关税）是否会引发另一波通货膨胀是一个重要问题，这不仅对美联储在考虑下次降息时的时机至关重要，对固定收益和股票估值也同样重要。下面我们看到，自2020年COVID激增以来，TIPS 5年5年远期盈亏平衡率一直维持在2.0-2.5%的狭窄区间内。这里没什么好看的。好吧，我们拭目以待。如果通货膨胀再次觉醒，这可能会对股票风险溢价和期限溢价造成问题，而这两者都处于历史区间的低端。

在美国，股票回购和资本支出都在改善，无论是绝对值还是占收入的百分比。这些收入对于标准普尔500指数来说持续上升。似乎没有什么不好的地方！ 当然，问题在于，所有这些积极的基本面背景已经被市场定价，标准普尔500指数现在的交易倍数为36倍自由现金流。这回到了去年年底的高位。对于等权重指数，倍数并没有那么高（27倍），但仍接近其历史范围的高点。市场已经为成功定价，押注于来自OBBB的另一个财政刺激。 这让我想起了我上周的问题。仅看顶部面板，你会想要在这个图表上做多吗？答案可能是肯定的。但如果你将底部面板加入考虑，你还想在这个图表上做多吗？那个答案可能就没有那么简单了。起始点很重要，就估值而言，这是一个棘手的起始点。

随着流动性和股市的上涨，比特币创下新高并暂时接过黄金的接力棒也就不足为奇了。你可以从下面不同的夏普比率中清楚地看到这一点。

第二季度财报季本周开始，根据四月和五月的估计下调，加上财务状况改善和美元走弱，我的直觉是盈利将会超出预期。过去几个季度的反弹至少达到了500个基点，所以我们将看看这个模式是否会重演。

对于国际股票，趋势向上，MSCI ACWI ex-US 指数在美元和本币计价上都创下新高。市场广度似乎也很稳固，67%的国际股票高于其200日移动平均线。这现在是一个全球牛市。