Jika dolar kehilangan sebagian premi supremasinya, sementara pendapatan global menyatu pada pendapatan AS dan valuasi non-AS lebih rendah daripada di AS, itu akan memberikan latar belakang yang baik untuk periode pengembalian rata-rata yang berkepanjangan antara ekuitas AS dan non-AS. Dua grafik di bawah ini menunjukkan betapa pentingnya komponen mata uang untuk berinvestasi secara global. Itu terutama terjadi untuk pasar negara berkembang, di mana indeks EM berbasis USD (biru solid) telah jauh mengungguli indeks mata uang lokal (garis putus-putus) selama 25 tahun terakhir. Dalam mata uang lokal, indeks MSCI EM berada di mana S&P 500 berada pada tahun 2000. Untuk EAFE (non-AS-dikembangkan), perbedaan mata uang itu jauh lebih sedikit. Bagi saya, itu membuat EAFE menjadi wilayah yang lebih mudah untuk mengatakan ya daripada EM. Apa pun itu, kurva momentum di kedua grafik menunjukkan bahwa pengembalian rata-rata yang telah lama ditunggu-tunggu ada di depan kita.

Jika The Fed dipaksa kembali ke pasar obligasi untuk menahan suku bunga nominal dan riil, dolar mungkin kehilangan lebih banyak premi supremasinya. Mata uang adalah katup pelepas untuk kebijakan fiskal yang tidak berkelanjutan, seperti yang ditemukan Jepang beberapa tahun yang lalu. Hal yang sama sekarang berlaku untuk dolar, yang terus kehilangan kekuatan meskipun sikap kebijakan hawkish Fed.

Kurva adopsi Bitcoin terus tumbuh, sebagaimana dibuktikan dengan masuknya modal yang sedang berlangsung melalui berbagai ETP. Apakah aliran ini berasal dari orang percaya sejati atau "penyewa momentum" sulit untuk dikatakan. Grafik Bitcoin menunjukkan proses tangga bersih dari tertinggi baru diikuti oleh konsolidasi diikuti oleh tertinggi baru. Dengan demikian, bitcoin terus mengikuti kurva Hukum Daya dompetnya serta model permintaan saya berdasarkan kurva adopsi internet dari beberapa dekade yang lalu. Kami berada tepat di tengah.

Obligasi terus berputar dalam kisaran sempit, dan saya terkejut bahwa imbal hasil belum bergerak di atas 4,5%. Tidak ada hal baik yang terjadi di atas 4,5%. Premi jangka waktu telah kembali dari ekstrem represi keuangan -146 bps pada tahun 2020 menjadi +83 bps yang jauh lebih masuk akal. Apakah terus meningkat kemungkinan akan bergantung tidak hanya pada inflasi tetapi juga komposisi utang OBBB. Kami akan segera mengetahui lebih lanjut ketika pengumuman pengembalian dana triwulanan dirilis.

The Fed tetap ditunda, yang menurut saya adalah hal yang benar untuk dilakukan. Jika netral adalah 3,5-4,0% (inflasi + 100 bps), The Fed hanya boleh memangkas suku bunga beberapa kali sebelum kembali dari restriktif menjadi kurang ketat ke netral. Apa pun yang lebih tidak dibenarkan mengingat inflasi tetap di atas target dan tingkat pengangguran berada di bawah tingkat "pekerjaan penuh" (sebelumnya NAIRU). Aturan Taylor mengatakan The Fed harus sedikit di atas netral, di mana adanya.

Apakah dorongan fiskal dari OBBB (belum lagi tarif) akan menyebabkan gelombang inflasi lain adalah pertanyaan penting, tidak hanya untuk The Fed karena merenungkan waktu penurunan suku bunga berikutnya, tetapi juga untuk penilaian pendapatan tetap dan ekuitas. Di bawah ini kita melihat bahwa titik impas ke depan TIPS 5y5y telah terjebak dalam kisaran ketat 2,0-2,5% sejak lonjakan COVID pada tahun 2020. Tidak ada yang bisa dilihat di sini. Baiklah, kita lihat saja. Jika inflasi terbangun lagi, itu bisa menjadi masalah bagi premi risiko ekuitas dan premi berjangka, yang keduanya berada di sisi rendah dari kisaran historis mereka.

Di AS, pembelian kembali saham dan belanja modal telah meningkat, secara absolut dan sebagai persentase dari pendapatan. Pendapatan tersebut terus tren lebih tinggi untuk S&P 500. Tampaknya tidak ada yang tidak disukai! Masalahnya, tentu saja, adalah bahwa semua konteks fundamental positif ini sudah diperhitungkan, dengan indeks S&P 500 sekarang diperdagangkan pada arus kas bebas 36 kali. Itu kembali ke tingkat pendarahan hidung yang terlihat akhir tahun lalu. Untuk indeks tertimbang setara, kelipatannya tidak setinggi (27x), tetapi masih mendekati level tertinggi dari kisaran historisnya. Pasar dihargai untuk sukses, bertaruh pada dorongan fiskal lain dari OBBB. Ini membawa saya kembali ke pertanyaan saya dari minggu lalu. Hanya melihat panel atas, apakah Anda ingin panjang bagan ini? Jawabannya kemungkinan ya. Tetapi jika Anda menambahkan panel bawah ke dalam campuran, apakah Anda masih ingin menjadi panjang grafik ini? Jawaban itu kemungkinan tidak semudah itu. Titik awal penting, dan dalam hal penilaian, ini adalah titik awal yang rumit.

Dengan likuiditas serta reli pasar saham, tidak mengherankan jika Bitcoin membuat level tertinggi baru dan mengambil tongkat estafet dari emas untuk sementara waktu. Anda dapat melihatnya dengan jelas dari Rasio Sharpe yang berbeda di bawah ini.

Musim pendapatan Q2 dimulai minggu ini dan berdasarkan perkiraan penurunan harga pada bulan April dan Mei, diikuti oleh kondisi keuangan yang membaik dan dolar yang lebih lemah, firasat saya adalah bahwa pendapatan akan mengejutkan ke atas. Beberapa kuartal terakhir menghasilkan pantulan setidaknya 500 bps, jadi kita akan melihat apakah pola itu terulang.

Untuk ekuitas internasional, trennya naik dan indeks MSCI ACWI ex-AS membuat level tertinggi baru, baik dalam hal dolar maupun mata uang lokal. Keluasannya juga tampak solid, dengan 67% saham internasional di atas rata-rata pergerakan 200 hari mereka. Ini sekarang menjadi pasar bullish global.