🧵 Un fil de pensées sur la situation actuelle de Jane Street. Dans les mots d'un autre ancien de JS : 1) Quoi

2/ Au cours des dernières semaines, j'ai reçu un petit flot d'e-mails, de messages directs et de messages me demandant mon avis sur les récentes nouvelles concernant Jane Street. D'abord l'histoire du financement du coup, et maintenant l'accusation de l'autorité indienne SEBI.

3/ D'abord quelques mises en garde : je ne travaille pas chez JS et techniquement, je n'y ai pas travaillé depuis plus de 11 ans. J'ai fait un peu de travail de conseil pour eux jusqu'à environ 6 ans, mais pas en tant qu'employé à temps plein. Donc, ce que je sais par expérience directe est des connaissances extrêmement anciennes.

4/ Cela dit, j'essaie de rester en contact avec les gens, en particulier ceux qui ont quitté JS plus récemment que moi. J'ai commencé en 2008, et au cours de la première semaine, au moins deux personnes expérimentées m'ont dit une variante de :

5/ "Il y a beaucoup de zones grises dans le trading. Nous les évitons. Nous les évitons parce que c'est mal, mais aussi parce que c'est une mauvaise affaire. Si vous êtes dans ce métier pour le long terme, votre réputation en tant que bon participant au marché vaut plus qu'un petit trade douteux."

6/ J'ai pris cela à cœur, et pendant tout mon temps chez Jane Street, je n'ai jamais vu QUOI QUE CE SOIT qui me fasse remettre en question la vérité derrière ces mots.

7/ Je me souviens de nombreuses fois où nous avons appris des échanges douteux, peut-être légaux ou peut-être pas, que nous avons laissés passer parce qu'ils ne répondaient pas à la norme interne de "Améliorons-nous les marchés en faisant cela ?" Les personnes avec qui je parle maintenant de ma génération chez JS s'en souviennent de la même manière.

8/ J'ai échangé des options chez JS pendant 5 ans. J'ai même été impliqué dans les tout premiers efforts pour commencer à trader en Inde. Je me souviens de trois choses sur le trading d'options en Inde : (a) c'était énorme, (b) les marchés étaient étranges, et (c) la SEBI était un régulateur très *actif* dans ces marchés.

9/ Il est donc totalement choquant de lire l'accusation de la SEBI. C'est en fait assez lisible, et je vous encourage à le faire. Je ne suis pas avocat en valeurs mobilières, encore moins juge en valeurs mobilières indien, mais les faits énoncés sont très accablants.

10/ En termes simples, chaque fois qu'un dérivé est plus liquide que l'actif sous-jacent, il y a une opportunité de manipuler la clôture pour marquer vos positions dérivées en votre faveur.

11/ Par exemple, si vous êtes long sur un tas de contrats à terme, cela pourrait vous coûter moins en impact sur le marché de simplement acheter un tas d'actions sous-jacentes, de les faire monter, de gagner de l'argent sur votre règlement de contrats à terme, puis de vendre les sous-jacentes.

12/ Comme je l'ai dit, je ne suis pas un juge des valeurs mobilières indien, donc je ne sais pas si ce qu'ils ont fait était illégal. Mais je sais deux choses :

13/ A) Celui qui a donné le feu vert à ce trading avait une conception très différente de "comportement de marché acceptable" de celle que j'ai apprise et pratiquée en tant que trader chez JS.

14/ B) Quand la SEBI leur a envoyé une lettre d'avertissement, je suis absolument *choqué* qu'ils aient continué à trader avec (sans doute) seulement des modifications mineures à l'effet économique de la stratégie.

15/ Alors, que faire maintenant ? Je ne sais certainement pas, mais je sais comment fonctionnent les régulateurs et je peux donc peut-être prédire quelques choses...

16/ A. C'est maintenant la saison ouverte pour JS. Un point de Schelling a été établi pour les régulateurs du monde entier, et ce point de Schelling est Jane Street. Les régulateurs ont un travail difficile : tant d'entreprises effectuant tant de types de transactions différents, et il est difficile de comprendre ce qu'elles font.

17/ Et même si vous pensez qu'il se passe quelque chose d'un peu louche, il y a un grand calcul politique à faire avant d'engager une action réglementaire ou un procès. Les entreprises de trading ont des poches profondes pour se battre.

18/ Mais maintenant, les régulateurs savent qu'il y a un fort soutien politique pour enquêter sur une entreprise en particulier. C'est donc ce qu'ils vont faire. Ils peuvent partager le coût politique, ce qui signifie que JS peut s'attendre à davantage d'enquêtes et à beaucoup plus de surveillance qu'ils n'en ont jamais connu auparavant.

19/ Surtout en ce qui concerne les transactions impliquant le règlement de contrats à terme/options. Après tout, si JS pensait que c'était acceptable de faire cela en Inde, la logique dicte qu'ils devraient chercher d'autres endroits où cette stratégie serait également rentable. Et le faire là-bas...

20/ B. La nature a horreur du vide. Du point de vue des relations publiques, JS a voulu jouer sur les deux tableaux pendant des années : une image publique excentrique, mathématique et énigmatique pour le recrutement, mais personne n'a même une *photo des fondateurs ou ne les a entendus parler. Une entreprise qui génère 20 milliards de dollars par an grâce à un trading opaque et personne ne sait qui ils sont ?

21/ C'est une recette pour un désastre en matière de relations publiques si jamais quelque chose de mauvais sort, car CELA deviendra qui vous êtes aux yeux du public. Et c'est exactement ce qui s'est passé. Ils ont principalement réussi à éviter d'être touchés par l'explosion SBF/FTX...

22/ Peut-être pourraient-ils éviter trop de scrutin pour les affaires de coup d'État sud-soudanais parce que, eh bien, tout cela est si étrange ! Mais cela semble être une toute autre paire de manches.

23/ C. Comment les grandes entreprises de trading meurent-elles ? Parfois, c'est parce qu'elles perdent leur avantage ou qu'elles perdent beaucoup d'argent. Mais la manière plus ennuyeuse et courante est qu'il se passe quelque chose qui pousse de bonnes personnes à partir.

24/ On peut dire que cela s'est déjà produit après le COVID, lorsque de nombreux traders semi-seniors ont réalisé que leur bêta par rapport à la performance de l'entreprise n'était pas aussi élevé qu'ils le pensaient. Pour être juste envers le leadership de JS, c'est un problème difficile.

25/ En 2020, vous avez gagné 10 fois ce que vous avez gagné en 2019. Allez-vous vraiment payer quelqu'un 15 millions de dollars au lieu des 1,5 million qu'il a gagnés l'année précédente ? Et s'il part ? Ou s'il se contente de faire le minimum ?

26/ La porte n°2 (n'augmente leur bonus que d'environ 50 %) n'est pas meilleure, car ils réaliseront qu'ils n'ont pas la sensibilité au profit qu'ils pensaient avoir (et peut-être qu'on leur avait promis). Ils pourraient partir vers des pâturages à bêta plus élevé. Il s'avère que beaucoup d'entre eux l'ont fait.

27/ Le JS post-2020 semble de l'extérieur être un endroit avec un centre creux. Des personnes au niveau de partenaire senior gagnant des sommes énormes et des personnes très juniors gagnant un bon salaire, mais pas spectaculaire, à faible beta.

28/ Peut-être n'est-il pas surprenant que la dérive de valeur ait pu se produire. Lorsqu'un trade vous rapporte 4 milliards de dollars par an, ce sont quatre milliards de raisons de croire que c'est en réalité un trade parfaitement acceptable.