El impulso del mercado de acciones de EE. UU. sigue siendo compartido por el resto del mundo, con el índice MSCI ACWI ex-US alcanzando otro nuevo máximo tanto en términos de USD como en moneda local. La amplitud es respetable, con un 68%. A pesar del dominio de las Mag 7, los inversores están pescando en un estanque (global) mucho más grande en estos días, lo cual es algo bueno. Las acciones de mercados emergentes también han recibido una fuerte demanda, tanto incluyendo como excluyendo a China. El rendimiento de las acciones de EM está correlacionado con el ciclo de las materias primas (panel inferior), y ambos han subido en los últimos meses. El índice MSCI ACWI ex-US se está negociando a un múltiplo de 14.3x. Por atractivo que parezca, esos ratios P/E están en diferentes niveles por una razón. La CAGR de ganancias a 10 años del índice MSCI US es del 7.8%, que es más del doble que el 3.1% de CAGR para el índice ACWI ex-US. Quizás una mejor manera de ver la valoración es a través del modelo de flujo de caja descontado (DCF). A continuación, vemos el "retorno requerido" para EE. UU., EAFE y EM. El retorno requerido es simplemente la tasa interna de retorno (TIR) que se implica en función del nivel de precios actual, y asumiendo una tasa de crecimiento para el pago de ganancias (dividendos más recompra de acciones). Para este ejemplo, estoy utilizando la CAGR a 10 años. A partir de ahí, podemos restar la tasa libre de riesgo para llegar a la prima de riesgo de capital implícita (iERP). En el gráfico vemos que, a su nivel actual, las acciones de EE. UU. se están negociando a un retorno requerido del 7.9%, mientras que EAFE se negocia al 8.7% y EM al 10.3%. ¿Cuánto vale eso? Si EAFE se negociara al retorno requerido al que se negocia EE. UU. (o viceversa), añadiría un 18% en rendimiento relativo (1800 bps). Así que, si estamos entrando en una nueva era de desglobalización y desdolarización en la que EE. UU. pierde parte de su prima de supremacía y el campo de juego se nivela, entonces hay 1800 bps de alfa que se pueden cosechar en términos de rendimiento relativo. Vale la pena jugar, incluso si es solo la mitad de eso. Viendo esto de otra manera, a continuación muestro un gráfico de dispersión de la iERP implícita y el P/E a futuro. Por supuesto, están correlacionados. Mientras que EE. UU. se está negociando en la cola inferior derecha (alto P/E y baja iERP), tanto EAFE como EM se están negociando en el medio de su rango histórico. En otras palabras, las acciones internacionales no solo son baratas en relación con las acciones de EE. UU., sino que también son baratas en relación con su propia historia.