Det amerikanske aksjemarkedet fortsetter å deles av resten av verden, med MSCI ACWI ex-US-indeksen som gjør nok en ny topp i både USD og lokal valuta. Bredden er respektabel med 68 %. Til tross for Mag 7s dominans, fisker investorer fra en mye større (global) dam i disse dager, noe som er en god ting. Aksjer i fremvoksende markeder har også fått et sterkt bud, både inkludert og ekskludert Kina. Ytelsen til EM-aksjer er korrelert med råvaresyklusen (bunnpanel), og begge har svingt opp de siste månedene. MSCI ACWI ex-US-indeksen handles til en 14,3x multippel. Så overbevisende som det virker, er disse P/E-forholdene på forskjellige nivåer av en grunn. Den 10-årige inntjenings-CAGR for MSCI US-indeksen er 7,8 %, som er mer enn det dobbelte av CAGR på 3,1 % for ACWI ex-US-indeksen. Kanskje en bedre måte å se på verdsettelse på er gjennom linsen til den diskonterte kontantstrømmodellen (DCF). Nedenfor ser vi "nødvendig retur" for USA, EAFE og EM. Avkastningskravet er ganske enkelt internrenten IRR) som er underforstått basert på dagens prisnivå, og forutsatt en vekstrate for inntjeningsutbetalingen (utbytte pluss tilbakekjøp). For dette eksemplet bruker jeg 10-års CAGR. Derfra kan vi trekke fra den risikofrie renten for å komme frem til den implisitte aksjerisikopremien (iERP). I diagrammet ser vi at på dagens nivå handles amerikanske aksjer til et avkastningskrav på 7,9 %, mens EAFE handles til 8,7 % og EM til 10,3 %. Hvor mye er det verdt? Hvis EAFE skulle handle til den nødvendige avkastningen som USA handles til (eller omvendt), ville det legge til 18 % i relativ ytelse (1800 bps). Så hvis vi går inn i en ny æra med deglobalisering og av-dollarisering der USA mister noe av sin overlegenhetspremie og spillefeltet jevner seg ut, så er det 1800 bps alfa som skal høstes når det gjelder relativ ytelse. Verdt å spille for, selv om det bare er halvparten av det. Ser jeg på dette på en annen måte, nedenfor viser jeg et spredningsplott av den underforståtte ERP og fwd P/E. De er selvfølgelig korrelert. Mens USA handles helt på nedre høyre hale (høy P/E og lav iERP), handles både EAFE og EM i midten av sitt historiske område. Internasjonale aksjer er med andre ord ikke bare billige i forhold til amerikanske aksjer, de er også billige i forhold til sin egen historie.